环球微头条丨华润三九(000999)处方业务影响见底 CHC平台价值重估

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本报告导读

公司收入结构不断优化下，负面扰动出清，业绩拐点来临。对于防疫品类储备需求的提升，以及配方颗粒的恢复性增长将为短期成长带来动能。长期看好CHC平台价值重估。

投资要点

首次覆盖，给 予“增持”评级。华润三九是国内中药 OTC 品牌龙头公司，在不考虑昆药集团并表影响下，预计公司2022-2024 年EPS 分别为2.41/2.75/3.14 元，对应增速分别为15.1/14.4/14.3%。给予2023 年26倍PE，对应目标价71.52 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

负面扰动出清，业绩拐点来临。尽管市场对于公司存量中药注射剂及化药抗感染等品种的长期发展前景仍存疑虑，但是我们认为伴随公司收入结构的不断改善，上述品种占到整体营收的比重已显著降低（截至2021 年分别为4%和6%），其所带来的负面扰动已基本出清。这使得过去受其压制的长期增长中枢有望抬升(2012-2021 扣非归母CAGR7.1%），而公司十四五战略(期间收入翻番)和股权激励的实施也正指向收入结构变化所带来的经营质量改善以及业绩拐点的来临。

平台优势彰显，CHC 迎来价值重估。2016 年以来，CHC 板块持续保持稳健增长，2016-2021 收入CAGR 接近15%，远高于处方药板块（考虑到两票制所带来的表观影响，差距或更显著），这不仅仅得益于公司现有传统品牌的优势，更在于其品牌打造能力，利用核心产品以点带面，纵向拓展带动二三线产品发展的动能，也得益于其品牌矩阵横向拓展向不同领域布局的能力。考虑到新媒体时代下重塑强品牌的难度与成本不断升高，现有头部品牌的价值与壁垒亦逐步提高，龙头企业将长期受益于行业集中度的持续提升。过往在部分处方药品种拖累下被掩盖的平台价值，有望在扰动出清后迎来重估。

催化剂防疫物资储备需求提升、配方颗粒国标数量提升、重组落地

风险提示疫情影响超预期、重组进度低于预期、药品集中采购影响

关键词： 收入结构 价值重估 华润三九